ソラストMBO成立——MBKと経営陣による医療事務・介護BPO非公開化、大東建託35%が残留する稀有な構造
2026年5月12日、ソラスト（6197）はMBKパートナーズ系SPVと経営陣によるMBO TOBの成立を公表。応募株式48,373,328株（議決権ベース53.42%）で下限を上回り成立、決済日5/18、上場廃止予定。筆頭株主の大東建託（35.12%）は不応募合意書を締結し、TOB成立後のスクイーズアウト→ソラスト自己株式取得スキームでみなし配当益金不算入の税務最適化を享受する稀有な設計である。
ソラストMBO成立——MBKと経営陣による医療事務・介護BPO非公開化、大東建託35%が残留する稀有な構造
TL;DR
2026年3月25日に公表されたソラスト（6197・東証プライム）のMBO TOBが、2026年5月12日に成立公表された。買付者はMBKパートナーズ系SPV「MP-2605株式会社」（MBKファンドが祖父母会社の99.99%保有、野田CEO 0.01%）、応募株式数48,373,328株（議決権ベース53.42%）で下限26,115,700株を上回り成立。決済日2026-05-18、その後二段階買収を経て上場廃止予定。筆頭株主の大東建託（35.12%）は不応募合意書を3/24付で締結し、TOB成立後のスクイーズアウト→ソラスト自己株式取得という3段階スキームで保有株式を売却する設計が、典型的MBOとは異なる重要な特徴である。
何が起きたか
ソラストは医療事務・介護BPO・保育サービスを展開する東証プライム上場企業（FY2025売上1,374億円、営業利益70億円、ROE 18.4%）。代表取締役社長CEO野田亨氏が、MBKパートナーズと共同で2026年3月25日にMBOを公表、同4月9日に応募推奨内容を一部変更したうえで、買付期間を経て5月11日にTOBが終了、翌5月12日に成立公表となった。
flowchart TD
MBK[MBKパートナーズ系ファンド<br/>99.99%]
Noda[野田亨 代表取締役社長CEO<br/>0.01%]
Top[MP-2603株式会社<br/>祖父母会社]
Mid[MP-2604株式会社<br/>親会社]
Bot[MP-2605株式会社<br/>公開買付者]
Solasto[株式会社ソラスト<br/>6197 東証プライム]
Daito[大東建託<br/>35.12% 不応募残留]
ESOP[従業員持株会]
MBK --> Top
Noda --> Top
Top -->|100%| Mid
Mid -->|100%| Bot
Bot -->|TOB 応募53.42%取得<br/>2026-05-18決済| Solasto
Daito -.->|応募せず残留| Solasto
ESOP -.->|残留| Solasto買付者ストラクチャは3層SPV構造（MP-2603→2604→2605）で、いずれも資本金5万円、2026年2月10日設立のペーパーカンパニーである。最上位のMP-2603の株主構成はMBKファンドが99.99%、野田CEOが0.01%。経営陣がMBKと共同出資する典型的なPE主導MBOだが、経営陣の直接的な出資比率は極めて軽微である。
注目すべき構造的特徴——大東建託の「不応募＋自己株式取得」スキーム
通常のMBOでは、PEファンドが対象会社株式の100%をTOBで取得して非公開化するか、TOB＋スクイーズアウト（株式併合）で100%化するのが定石である。しかし本件は、筆頭株主の大東建託（35.12%、議決権ベース31,805,100株）がTOBに応募せず、TOB成立後にソラスト自身の自己株式取得により譲渡するという3段階構造を採用している。
EDINETに大東建託が提出した変更報告書No.1（2026年3月31日提出、保有目的の変更）によれば、大東建託は2026年3月24日付で買付者SPV3社（MP-2605・MP-2604・MP-2603）との間で「本取引合意書」を締結しており、以下の手順が明示されている。
flowchart TD
Step1[Step 1: 2026-05-12<br/>TOB成立 議決権53.42%取得<br/>大東建託は不応募合意で売却せず]
Step2[Step 2: TOB成立後<br/>臨時株主総会で株式併合決議<br/>少数株主スクイーズアウト]
Step3[Step 3: 株式併合効力発生後<br/>ソラストが自己株式取得実施<br/>大東建託→ソラストへ株式譲渡]
Step4[Step 4: 最終構成<br/>株主は公開買付者と従業員持株会のみ<br/>上場廃止]
Tax[税務最適化:<br/>みなし配当益金不算入の適用<br/>「TOB応募と同等の税引後手取り額」]
Step1 --> Step2
Step2 --> Step3
Step3 --> Step4
Step3 -.-> Tax開示資料の文言通り、譲渡価格は「みなし配当の益金不算入規定が適用されることを考慮して、仮にTOBに応募した場合の税引後手取り額と本株式譲渡に応じた場合の税引後手取り額が同額となるよう設定する」とされている。これは法人株主が大量保有株式を売却する際の典型的な税務最適化スキームで、自己株式取得を経由することで配当部分が受取配当益金不算入として処理され、法人税相当の課税負担を圧縮できる。
つまり、大東建託は「残留する」のではなく、最終的にソラスト株式を全て手放すが、譲渡経路を変えて税負担を最小化する設計である。MBKパートナーズにとっては、(a)TOB買付資金の縮減（大東建託分約2,000億円超を直接拠出不要）、(b)スクイーズアウト後の自己株式取得という財務スキームでソラストに第三者割当増資＋資本金・準備金の減少を行わせる前提（合意書iii項）で、買付者は分配可能額不足の補填責任を負う設計、という三層構造である。
ソラスト株主の変遷と「事実上の大東建託独走」への帰結
本件MBOを構造的に理解するには、ソラスト株主構成の変遷を辿る必要がある。EDINET大量保有報告書を時系列で並べると、2022年以降に**「機関投資家・業務提携先の退出 → 大東建託の相対的独走」**という構造変化が進んでいた。
| 時期 | 退出した主要株主 | 退出後の保有比率 | 当時の保有目的 |
|---|---|---|---|
| 2022-03 | 東邦ホールディングス | 6.54% → 4.98%（5%割れ） | 業務提携を目的とする投資 |
| 2023-02 | ティー・ロウ・プライス・ジャパン | 6.24% → 4.92%（5%割れ） | 純投資 |
| 2024-02 | 三井住友トラスト・アセットマネジメント | 3.81% → 3.39%（さらに低下） | 投資信託・投資一任契約に基づく運用 |
| 2026-03-24 | 大東建託 | 37.50% → 33.57% | 取引関係強化のため＋本不応募合意 |
東邦ホールディングスは医薬品卸大手で、ソラストとの業務提携を目的に5%超の戦略保有株主として位置していたが2022年に5%未満まで圧縮。ティー・ロウ・プライスは米国大手機関投資家、三井住友トラスト・アセットマネジメントは国内最大級の運用会社で、いずれも純投資ベースで5%前後を保有していたが、業績変動・ガバナンス論点・流動性プレミアム喪失等を理由に段階的に売却したと推察される。
結果として、2024年以降のソラスト株主構成は大東建託の37%超 vs 浮動株中心の少数株主という偏った構造になっていた。経営陣（野田CEO）にとっては、大東建託の意思に大きく左右される一方、機関投資家の支持基盤は段階的に希薄化し、上場維持の戦略的意義が問われる状況にあった。
大東建託がソラスト株主になった背景と、今回TOBで一時的に株主として残る理由（DM独自考察）
以下は当社独自の解釈と推察である。大東建託がソラスト（旧：日本医療事務センター）の主要株主となった経緯は、ソラスト公式沿革にも大東建託公式IRにも明示的な記載がない。EDINETの大量保有報告書からも2022年以前の取得経緯は遡れない。以下は周辺情報からの合成的推察であり、確定情報ではない。
大東建託が株主になった背景（推察）
ソラスト（旧：株式会社日本医療事務センター）は1965年創業の医療事務教育機関を起源とし、1968年法人化、1992年JASDAQ上場、2002年東証2部移行を経て、2012年2月にMBOで上場廃止となった。同社は同じ2012年に「株式会社ソラスト」へ社名変更、2016年12月に東証マザーズ（後にプライム）に再上場している。この2012年MBO買付者の構成は公開情報からは追跡しきれないが、大東建託は遅くとも再上場時点（2016年）以前から大株主として組み込まれていた可能性が高い。
大東建託がソラスト株主となった理由として、以下3つの推察が成り立つ。
第一に、大東建託グループの介護事業との戦略的整合性である。大東建託は1999年2月に**「ケアーパートナー株式会社」を設立して在宅介護事業に参入**しており（大東建託公式情報）、医療事務・介護BPOを主要事業とするソラストは、不動産業を本業としつつ介護領域への多角化を進めるグループ全体の戦略と整合する保有先である。賃貸住宅×介護施設×医療事務という事業ポートフォリオは、高齢化社会で需要が伸びる「住宅+ケア」の統合プラットフォームを形成しうる。
第二に、創業者・多田勝美氏（1945年生）の事業多角化志向である。多田氏は1974年に大東建託を創業した後、住宅・LPガス・少額短期保険・在宅介護等へ業域を広げてきた典型的なオーナー経営者であり、2007年に大東建託社長を退任した後もグループ経営に影響力を残している。多田家のオーナーシップ管理として、医療・介護領域への戦略投資が継続している可能性は高い。
第三に、2012年MBO時の出資参加者としての位置取りである。一般的に、上場会社のMBOは、PEファンド単独ではなく、事業会社が「業界株主」として組み込まれる形が取られることがある。大東建託が当時のMBO参加者の一角を担ったか、または再上場時に主要株主として承継された可能性が高い。再上場後の継続保有が10年近くに及び、機関投資家が段階的に退出する中でも大東建託の保有比率が35%台で安定していた事実は、戦略保有としての位置付けを示唆する。
今回TOBで一時的に株主として残る理由（推察）
前述のとおり、大東建託はTOBに不応募合意を締結したが、最終的にはスクイーズアウト後のソラスト自己株式取得により株式譲渡する設計である。つまり「永続的な残留」ではなく「段階的な売却」である。それでも、TOB成立（5/12）から自己株式取得完了までの数か月間は大東建託が株主として残ることになる。この設計を選んだ理由として以下5つが推察できる。
第一は税務最適化である。これは公開資料に明示的に書かれている唯一の理由でもある。法人株主がTOBに応募して株式譲渡益を実現すると、譲渡益全額が法人税課税対象となる。一方、対象会社（ソラスト）が自己株式取得を行うと、株主側では取得対価のうち資本金等の金額を超える部分が**「みなし配当」として扱われ、法人株主（大東建託）の場合は受取配当益金不算入規定**により法人税負担が大幅に圧縮される。法人税実効税率約30%との差分（最大数百億円相当）を考えると、税務最適化の経済的合理性は極めて大きい。
第二は買付資金縮減効果である。大東建託保有分（31,805,100株 × TOB価格相当で約2,000億円規模）を別経路で処理することで、MBKパートナーズが調達するTOB買付資金の規模が大幅に削減される。PE主導MBOにおいて、買付資金（エクイティ＋デット）の規模はファンドリターン（IRR）に直接影響するため、買付資金を圧縮できる構造はMBKにとっても合理的である。
第三は経営の継続性シグナリングである。TOB成立直後に大東建託が完全撤退すると、ソラストの顧客（約1,300の医療機関・自治体保育施設等）・従業員約3.3万人・取引先に対して、所有権の不連続性に伴う不安が発生しうる。長年の主要株主が「段階的に」関与を解消することは、ステークホルダーに対する移行期の安心感を提供する効果がある。
第四は大東建託側のサインアウト戦略との整合である。大東建託グループは賃貸住宅事業（DK SELECT等）への経営資源集中を進めており、ソラスト保有の戦略的意義は中長期的に低下していた可能性が高い。今回のMBOは、大東建託にとっては「税効率の良い形でのソラスト保有解消」という戦略的にも望ましい結果である。
第五は本不応募合意のリスクヘッジ構造である。大東建託が応募合意ではなく不応募合意を選んだことには、TOB不成立リスクをMBKと公開買付者に集中させる設計上の意味がある。仮にTOBが不成立となった場合、大東建託は株主の地位を維持したまま現状回復できる。一方、応募合意の場合、TOBが不成立になっても応募義務が残るリスクがある。不応募合意は、大東建託にとって「成立すれば自己株式取得で売却・成立しなければ現状維持」という両面で許容可能な構造である。
So What——本件構造から読み取れる示唆
本件の大東建託スキームは、大手法人株主が大量保有株式を税効率の良い形で売却する典型的なMBO設計である。過去にもニチイ学館MBO（2020年・ベインキャピタル）等で、創業家・大株主が自己株式取得経由で譲渡する設計が見られた。事業会社経営企画にとっては、「自社が他社の大株主として保有する戦略株式の出口戦略」を考える上での参照モデルである。特に、本業へ経営資源を集中したい局面では、TOB＋自己株式取得の3段階スキームが、税務・買付者ファイナンス・経営継続性の3軸で最適化された設計であることを示している。
野田CEO就任からわずか1年でのMBO——タイミング論
野田亨氏のソラスト経営陣としての経歴を有価証券報告書で辿ると、以下のタイムラインが浮かび上がる。
| 時期 | 出来事 |
|---|---|
| 2021-06 | ソラスト社外取締役就任（三菱商事・西友・ベルリッツ・アルクなど経営者キャリア） |
| 2023-10 | ソラスト代表取締役副社長 副社長執行役員 |
| 2024-04 | ソラスト代表取締役社長 社長執行役員 CEO（管理本部長兼任） |
| 2025-04 | ソラスト代表取締役社長 CEO（管理本部長外れる） |
| 2025-05-12 | 中期経営計画FY2025-2029を公表（売上1,755億円・営業利益100億円・ROE 20%が2029年度目標） |
| 2026-03-25 | MBO公表 |
野田CEOの社長就任から、わずか11ヶ月でMBO発表である。さらに重要なのは、2025年5月12日に5ヶ年中期経営計画を公表してから10ヶ月後に非公開化を決定している点だ。FY2025-2029中計は「環境変化への対応と人材育成を通じた持続的な成長の確保」を掲げ、ROE 20%・ROIC 15%という意欲的な数値目標を含んでいた。
この時系列は2つの解釈が可能だ。第一は、中計策定段階から非公開化シナリオが想定されていた可能性。中計の数値目標達成には積極的M&A・人材投資・IT基盤刷新が必要で、上場維持下では短期業績圧力が制約となるため、非公開化を選択肢として温存していたとの解釈である。第二は、中計発表後に大東建託・機関投資家との対話を経て非公開化選択に至った可能性。発表後の市場反応・株主との対話結果が、上場維持よりMBO実行を合理化したという読み方である。いずれの解釈でも、中計と並走するMBO検討は通常の経営判断としては異例の早さである。
DM視点——介護・医療事務BPO業界の非公開化トレンド
シナジー6軸評価の枠組みで本件を見ると、シナジーよりも**「上場維持コストと事業期間の不一致」**が主要な意義である。ソラストの主要事業領域は以下の3軸である:
- 医療事業: 売上710億円（FY2024）、約1,300医療機関への医事受託、診療報酬改定（2年に1度）の影響を強く受ける
- 介護事業: 売上553億円（FY2024）、介護事業所709ヶ所、介護報酬改定（3年に1度）の影響大
- こども事業: 売上108億円（FY2024）、保育施設67ヶ所、自治体委託保育園運営、人口動態と公費依存
いずれも政策・規制の中期見直しサイクル（3〜5年）と上場企業の四半期決算サイクル（3か月）が構造的に不整合な事業である。非公開化により、(a)中長期の人材投資（介護職員確保・処遇改善）が可能になる、(b)規制変更を踏まえた事業構造転換を四半期業績に縛られず実行できる、(c)PE資金で同業のロールアップ（中小介護事業者・医療事務事業者の買収統合）を加速できる、という3つの戦略自由度が確保される。
ソラストの過去3年実績（売上CAGR 約2.4%、FY2024 ROE 18.4%）は安定的だが、業界全体の構造課題——介護報酬改定リスク・人材確保難・自治体財政逼迫——は中期的な成長制約となる。MBKパートナーズが介護BPO業界の構造再編プラットフォームとしてソラストを位置付け、3〜5年で同業統合を進める戦略を取る可能性が高い。
DM視点——介護・医療事務BPO業界の非公開化トレンド
シナジー6軸評価の枠組みで本件を見ると、シナジーよりも**「上場維持コストと事業期間の不一致」**が主要な意義である。
ソラストの主要事業領域は以下の3軸:
- 医療事務受託: 病院・診療所からの受託、安定収益だが診療報酬改定に左右される
- 介護BPO: 介護施設運営・介護報酬請求受託、介護報酬改定（3年に1度）の影響大
- 保育: 自治体委託保育園運営、人口動態と公費依存
いずれも政策・規制の中期見直しサイクル（3〜5年）と上場企業の四半期決算サイクル（3か月）が構造的に不整合な事業である。非公開化により、(a)中長期の人材投資（介護職員確保・処遇改善）が可能になる、(b)規制変更を踏まえた事業構造転換を四半期業績に縛られず実行できる、(c)PE資金で同業のロールアップ（中小介護事業者・医療事務事業者の買収統合）を加速できる、という3つの戦略自由度が確保される。
ソラストの過去3年実績（売上CAGR 約2%、ROE 上昇トレンド）は安定的だが、業界全体の構造課題——介護報酬改定リスク・人材確保難・自治体財政逼迫——は中期的な成長制約となる。MBKパートナーズが介護BPO業界の構造再編プラットフォームとしてソラストを位置付け、3〜5年で同業統合を進める戦略を取る可能性が高い。
過去類似案件との比較（Precedent）
直近の大型MBO・PE主導非公開化事例と比較する。
| 案件 | 公表年 | 規模 | PE | 業界 | 出口戦略の方向 |
|---|---|---|---|---|---|
| 大正製薬HD MBO | 2024 | 約7,000億円 | 創業家＋自己資金中心 | 医薬品 | 親族統治下での非公開化 |
| ベネッセHD MBO | 2024 | 約2,400億円 | EQT＋創業家 | 教育 | PE主導のロールアップ |
| ニチイ学館 MBO | 2020 | 約1,500億円 | ベインキャピタル | 介護・医療事務 | PEが事業ポートフォリオ再編 |
| シダックス再編 | 2023 | 約1,000億円 | コロワイド | 食事サービス | 当初TOB→MBOへ転換 |
特にニチイ学館（2020年ベインキャピタル）との類似性が高い。同業の医療事務・介護BPOであり、PE主導の非公開化後、事業ポートフォリオ整理（介護事業のリスク調整、医療事務の効率化、不採算事業の整理）を経て、現在は事業構造を再構築中である。ニチイの3年後アウトカム（事業整理は進んだが業績再成長には時間を要した）は、ソラストの今後5年の参照モデルとなりうる。
次に起きること（連鎖反応予測）
介護・医療事務BPO業界では、中小事業者の事業承継問題と人材確保難が同時進行している。ソラストMBO成立は、業界内の事業承継M&A加速の触媒となる可能性がある。具体的には:
- MBKパートナーズが中堅介護事業者の追加買収を進めるロールアップ戦略
- 他PEファンド（ベインキャピタル・カーライル・EQT等）の同業狙い
- 大手介護事業者（SOMPOケア・ベネッセHD系・ニチイ等）との事業統合・提携の動き
事業会社経営企画にとっては、自社の医療・介護関連事業の戦略的位置付け（コアか非コアか）の判断を求められる局面である。
まとめ
ソラストMBO成立は、(a)介護・医療事務BPO業界の非公開化による中期事業再構築モデル、(b)PE主導MBOで大株主が残留する稀有な構造、(c)同業ロールアップの起点としての可能性、という3つの示唆を持つ。3〜5年後のMBK出口戦略と大東建託の処遇が、本件の最終評価軸となる。
関連記事
主要参照資料
- 株式会社ソラスト「MP-2605株式会社による当社株式に対する公開買付けの結果並びに親会社及び主要株主である筆頭株主の異動に関するお知らせ」（2026年5月12日、2026-05-13アクセス）
- 株式会社ソラスト「MBOの実施及び応募の推奨に関するお知らせ」（2026年3月25日付、2026-05-13アクセス）
- 株式会社ソラスト「（変更）MBOの実施及び応募の推奨に関するお知らせの一部変更について」（2026年4月9日付、2026-05-13アクセス）
- EDINET ソラスト有価証券報告書（E04878、2025年3月期）（2026-05-13取得）
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